Lettre n°99 - Mercredi 20 mai
Cher lecteur, chère lectrice,
Je suis heureux de te retrouver pour une nouvelle édition de ma newsletter.
Cette semaine, je te partage les 3 enseignements de François Rochon, disciple de Warren Buffett et l'une des légendes vivantes des marchés. Je l'ai interviewé pendant une heure au dernier Sommet de l'Investisseur, et cette heure-là vaut plus que cent livres de bourse mis bout à bout. 32 ans de gestion, 15% de performance annuelle, et une humilité qui m'a marqué du début à la fin.
Tu pourras ensuite profiter d’une nouvelle offre de Trade Republic qui rémunère désormais le cash des nouveaux clients à 3% par an, sans plafond. Pratique pour les liquidités qui dorment en attendant d'être investies. Au passage, Brad Pitt est le nouvel ambassadeur mondial de Trade Republic (oui oui, le vrai).
Pour finir, ma dernière vidéo sur la chute de Crédit Suisse : une banque qui valait 95 milliards en 2007, rachetée 3 milliards par UBS en 2023, alors qu'elle respectait encore toutes les normes bancaires quatre jours avant l’embrasement.
(Exceptionnellement, pas de point de marché dans cette édition, je suis en vacances en métropole.)
Bonne lecture !
Retour en terre promise, et “vive les Lillois” !
Les grandes lignes (12 min de lecture)
🤲 Les 3 enseignements de François Rochon
🎁 Trade Republic rémunère désormais le cash de ses nouveaux clients à 3 % par an !
🇨🇭 Crédit Suisse : la face cachée d’une faillite à 95 milliards.
🤲 Les 3 enseignements de François Rochon
Un article rédigé suite à mon interview avec François Rochon
Au dernier Sommet de l’Investisseur, nous avons eu le plaisir de recevoir François Rochon. Si son nom ne vous dit rien, sachez qu’il fait partie des légendes vivantes des marchés.
François Rochon est un disciple de Warren Buffett et notre heure d’échange a été plus précieuse en enseignements que cents livres de bourse mis bout à bout, et je pèse mes mots.
François Rochon a démarré son portefeuille familial en juillet 1993, après avoir lu fin 1992 trois livres qui ont structuré toute sa philosophie :
One Up on Wall Street de Peter Lynch,
The Intelligent Investor de Ben Graham,
et les lettres annuelles de Berkshire Hathaway.
Pour récupérer ces dernières (on est en 1993, internet n'existe pas encore pour le grand public), il a écrit une lettre par courrier postal à Warren Buffett en personne en lui demandant l'accès à ses anciennes lettres. Buffett lui a renvoyé un colis avec absolument toutes les lettres annuelles depuis le début. Comme quoi, l’audace paye !
Au 30 juin 2025, après 32 ans sur les marchés, son portefeuille Rochon Global a réalisé 8 563 % de hausse totale, soit 15 % par an. C’est +5,3 % d'écart annualisé par rapport à son indice de référence !
Concrètement, sur 30 ans, cette performance aurait permis de transformer 100 000 dollars en 8,7 millions (contre 1,9 million s’il était resté investi sur l’indice canadien).
Et François Rochon vous raconte tout ça en vous expliquant entre deux phrases qu'il a sous-performé son indice une année sur trois et qu'il distribue des « médailles d'or » dans ses lettres annuelles pour ses pires erreurs de l'année. Cette humilité, c'est probablement la chose qui m'a le plus marqué tout au long de notre échange.
Alors, j’ai rédigé un article pour vous partager les 3 enseignements de François Rochon à retenir pour toute votre vie d’investisseur.
Enseignement n°1 : une action, c'est une part d'entreprise
“Une action, c'est une part d'entreprise”. C'est la phrase qu'il répète le plus dans l'interview, et c'est aussi la première leçon de Ben Graham, le mentor de Warren Buffett.
Voir les actions comme des parts d'entreprise, cela change notre façon de penser du tout au tout. On arrête de se demander si « le marché » va monter demain. on se demande si l'entreprise qu’on détient va valoir plus dans 5 ans.
Le processus de sélection que François Rochon applique depuis 30 ans tient en quatre étapes :
D'abord la solidité financière : il cherche une rentabilité des capitaux propres au-dessus de 15 %, une croissance des bénéfices par action supérieure à 10 %, et un endettement raisonnable (la dette ne doit pas représenter plus de quatre fois les profits annuels).
Ensuite le modèle économique : il veut un leader dans son marché, avec un avantage compétitif durable. Le mot « durable » est important ici. Beaucoup d'entreprises ont un avantage court-terme qui dure 18 mois et s'évapore au cycle suivant. Lui veut un avantage qui tienne 5 ans, idéalement 10.
Puis l'équipe de direction : management actionnaire, allocation intelligente du capital, acquisitions constructives.
Et enfin l'évaluation boursière : il modélise chaque entreprise sur 5 ans et achète le titre quand il cote à la moitié de la valeur qu'il estime à 5 ans. Si son modèle est juste, ça lui donne 15 % de rendement annuel.
💡 François Rochon estime qu'environ 125 entreprises dans le monde cochent ses trois premiers critères. L'évaluation boursière fait le tri final pour aboutir à un portefeuille concentré d'une vingtaine de positions seulement. Quand on sait que la plupart des gérants institutionnels en ont 80 à 150 en portefeuille, on comprend pourquoi ses résultats sont si différents.
Enseignement n°2 : n'essaie jamais de prédire la bourse
C'est probablement ce qui sépare un bon investisseur d'un mauvais. Et c'est aussi ce qui explique pourquoi 90 % des gérants professionnels ne battent pas leur indice de référence.
François Rochon cite John Templeton : « Pour obtenir de meilleurs rendements que les autres, il faut faire quelque chose de différent des autres. »
Puis il inverse la phrase à la manière du mathématicien Carl Jacobi : pour obtenir des rendements similaires aux autres, il faut faire ce que les autres font.
La majorité de l'industrie fait exactement ça :
Elle garde 5 à 10 % de cash en permanence (5 à 10 % qui sous-performent),
Elle facture 1 % de frais qui se composent négativement,
Elle détient trop de titres pour ne pas trop s'éloigner de l'indice,
Et elle essaie de timer le marché.
Le market timing, c'est le piège qu'il a passé le plus de temps à démonter pendant l'interview. Il cite Jack Bogle, le fondateur de Vanguard : « En 50 ans dans cette industrie, je n'ai jamais connu personne qui a réussi à timer le marché. Je ne connais même pas quelqu'un qui connaisse quelqu'un qui l'a fait. »
Et François Rochon ajoute que le market timing se déguise en mille excuses : « j'attends que les taux baissent », « le marché est trop cher », « il y a une récession qui arrive », « je n'aime pas le président », « je préfère voir comment ça se passe ».”
Toutes ces phrases qu'on s'est tous dites un jour, ce sont des formes déguisées de market timing. Et statistiquement, presque personne n’en sort gagnant.
Pour rester rationnel pendant les crises, François Rochon a une slide que je trouve magique. Il a compilé les 16 plus grandes baisses du S&P 500 depuis 1956.
La moyenne : -32 % pendant la chute, +126 % cinq ans après le creux.
Crash de 1987 : -36 % puis +127 %.
Bulle techno 2000-2002 : -50 % puis +122 %.
Crise financière 2008 : -56 % puis +207 %.
COVID mars 2020 : -35 % puis +163 %.
Une seule fois sur seize, l'indice n'avait pas atteint un nouveau plus haut cinq ans après une correction majeure. Selon lui, une correction engendre des promotions sur les entreprises que vous aimez.
💡 Et pour ceux qui pensent encore que « pour gagner plus, il faut prendre plus de risque », François retourne complètement l'équation.
"Si tu penses qu'une action vaut 200 $ et que tu l'achètes à 100 $, puis qu'elle baisse à 50 $ sans que les fondamentaux bougent, le risque a-t-il monté ou baissé ? Théoriquement il a monté (la volatilité a explosé). En pratique, il a baissé : à 50 $, la marge de sécurité est plus grande, et le potentiel de hausse aussi. Quand le risque baisse, le potentiel monte. C'est le contraire de ce qu'on enseigne dans les manuels de finance traditionnels.”
Pour rester accroché à la valeur des entreprises plutôt qu'aux humeurs du marché, François Rochon tient depuis 1996 un tableau qu'il appelle « les bénéfices propres ».
Il compare chaque année la croissance des profits de ses entreprises (donc leur valeur intrinsèque) à la performance boursière des mêmes entreprises. Sur une année donnée, les deux courbes divergent fortement. En 2018, ses entreprises ont augmenté leur valeur de 20 % alors que les titres ont reculé de 8 %. En 2013, c'était l'inverse. Mais sur 30 ans, le résultat est sidérant : 12,9 % de croissance annuelle de la valeur intrinsèque, 12,9 % de performance boursière annuelle. Pile poil.
La bourse est volatile à court terme, et précise à long terme.
C'est la raison pour laquelle François Rochon reste 100 % investi en permanence. Pas de cash en réserve. Pas d'attente du « bon moment ». Si vous détenez des entreprises qui créent vraiment de la valeur, le marché finira par vous les payer. Pas en 12 mois, peut-être pas en 3 ans, mais sur une décennie, oui.
Enseignement n°3 : la voie du milieu, et trois mots à graver
François termine sa masterclass avec une citation latine de 2 000 ans : medius tutissimus ibis. La voie du milieu est la plus sécuritaire.
La phrase vient de la mythologie grecque, et Ben Graham l'avait reprise en 1958 dans une conférence devenue célèbre. Phaeton, le fils du dieu Phoebus, supplie son père de lui prêter son char solaire. Phoebus le prévient : ne monte pas trop haut, tu vas brûler. Ne descends pas trop bas, tu vas embraser la terre. Reste au milieu. Phaeton, n’écoutant pas son père, finit calciné.
Pour François Rochon, investir, c'est exactement ça. Ne pas chercher l'extrême. Pas la croissance débridée à 50 % par an (ces compagnies finissent par se cramer les ailes), mais pas la croissance trop molle non plus.
Un peu de dette, oui, beaucoup, non. Les nouvelles technologies, oui, mais pas trop tôt (il veut s'assurer que le modèle économique tient). Payer un PER légèrement élevé pour une belle entreprise, oui. 50 fois les profits comme Costco aujourd'hui, non. La marge de sécurité de Ben Graham reste centrale.
💡 Petite aparté sur les actions baissières “de qualité” : il y a une différence entre patience et obstination. La patience, c'est garder un titre parce que les fondamentaux justifient l'attente. L'obstination, c'est garder un titre parce qu'on a investi son ego dedans, qu'on refuse d'admettre l'erreur, qu'on espère un miracle. Beaucoup d'investisseurs confondent les deux. François Rochon pas.
Pour finir, il revient sur ce qu'il considère comme les trois qualités essentielles d'un bon investisseur : rationalité, humilité, patience.
La rationalité, c'est suivre la santé des entreprises plutôt que les humeurs du marché. C'est ne pas paniquer dans les crises et ne pas s'enthousiasmer dans les bulles. C'est accepter sa règle de trois : une année sur trois, la bourse va baisser d'au moins 10 % ; un titre sur trois va décevoir ; une année sur trois, on va sous-performer le benchmark. C'est mécanique. Quand vous acceptez ça, vous arrêtez de stresser sur le court terme.
L'humilité, c'est connaître son cercle de compétence. François Rochon cite ici Charlie Munger, qui parlait souvent de trois piles sur le bureau d'un investisseur : la pile « j'investis », la pile « je n'investis pas », et la pile « trop compliqué ». Cette dernière est très haute. Personne ne sait qui dominera l'industrie des semi-conducteurs dans 20 ans. Intel était le leader il y a 15 ans, ça ne l'est plus. NVIDIA aujourd'hui ? Peut-être. Peut-être pas. Et il n'y a aucune honte à dire « je ne sais pas » et passer à autre chose.
La patience, c'est tenir tes principes pendant 33 ans sans en changer un seul. François Rochon reprend son mentor : « Warren Buffett dit qu'un principe ne change pas, sinon ce n'est pas un principe. J'ai toujours resté fidèle à ces principes-là. » Voilà.
Pour compléter cette newsletter, je vous recommande de lire les lettres annuelles de François Rochon aux partenaires de Giverny Capital, disponibles gratuitement sur leur site. Elles couvrent 30 ans d'investissement, et la section où il distribue chaque année des « médailles d'or » à ses pires erreurs vaut à elle seule le détour.
Merci à Youssef Harrabi (fondateur de Masterbourse) qui a facilité la venue de François Rochon au Sommet de l’Investisseur. Sans lui, nous n’aurions jamais pu profiter de ce condensé de pédagogie.
👉 Retrouvez François Rochon et ses lettres sur givernycapital.com
🎁 Trade Republic rémunère désormais le cash de ses nouveaux clients à 3 % par an !
Je suis client et en collaboration commerciale avec Trade Republic
Tout le monde n’a pas la stabilité et la confiance psychologique de François Rochon pour rester investi en permanence. Pour beaucoup, la vie oblige de temps en temps, à rester en dehors du marché avec une part de ses liquidités.
Pas d’inquiétude, c'est tout à fait normal.
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Ah oui, et avant que j’oublie : Brad Pitt devient ambassadeur mondial de Trade Republic. Et non, ce n’est pas de l’IA 😉
🇨🇭 Crédit Suisse : la faillite à 95 milliards
Crédit Suisse valait 95 milliards en 2007.
En 2023, UBS l'a rachetée pour 3 milliards.
97% de décote.
4 jours avant le rachat, la banque respectait pourtant toutes les normes bancaires en vigueur.
Comment un pilier de la finance mondiale a pu s'effondrer aussi rapidement ?
Je retrace toute l'histoire dans ma dernière vidéo ci-dessous :
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Risque de crédit : En acquérant ces produits, l’investisseur prend un risque de crédit sur l’émetteur (Vontobel Financial Products GmbH, Frankfurt am Main) et sur son garant (Bank Vontobel Europe AG) éventuel. Une perte totale du capital investi est possible. En tant que titres de créance, les produits ne sont pas soumis à une garantie des dépôts
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Risque de change : Les produits dont le sous-jacent cote en devise étrangère et s’ils ne sont pas couverts contre le risque de change (quanto), ils sont sensibles à l’évolution du taux de change.
Produits à l'effet de levier : L'effet de levier démultiplie le rendement du sous-jacent. En cas d'évolution défavorable du cours du sous-jacent, les pertes seront plus que proportionnelles à celles d'un investissement direct. L'effet de levier fonctionne à la hausse comme à la baisse.
Worst of : Certains produits se réfèrent à plusieurs sous-jacents. Ainsi, le degré de dépendance de l'évolution de la valeur des sous-jacents les uns par rapport aux autres (appelé corrélation) est essentiel pour évaluer le risque qu'au moins un sous-jacent atteigne sa barrière. Les investisseurs doivent savoir qu'en présence de plusieurs sous-jacents, c'est le sous-jacent qui a le moins bien évolué pendant la durée de vie des titres (structure dite « Worst-of ») qui est déterminant pour la détermination du montant du versement. Le risque de perte du capital investi est donc nettement plus élevé avec les structures Worst-of qu'avec les titres à un seul sous-jacent.
Risque de désactivation (Turbo) : Si le cours du sous-jacent atteint la barrière désactivante, le turbo en question sera automatiquement désactivé. Pour les Turbos à maturité et les Turbos infinis BEST, la perte en capital est alors totale. Pour les Turbos illimités, le produit est désactivé et la perte en capital peut aller d’une perte partielle à une perte totale du capital investi. Plus la barrière désactivante/prix d’exercice est proche du cours actuel du sous-jacent, plus le prix du produit est réduit et l’effet de levier important, et plus le risque de désactivation est élevé et inversement.
Risque de résiliation du produit : l’émetteur dispose d’un droit de résiliation des produits open-end. Ce droit peut être exercé selon les conditions prévues dans le Prospectus de Base.
Risque de spread : le spread appliqué au prix des produits est susceptible d’évoluer au cours du temps.
Risque de liquidité : une cotation en continue des produits n’est pas garantie. Il est possible que la cotation d’un produit soit momentanément interrompue.
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