🤝 L'opportunité des fusions et acquisitions ?

Cher Lecteur, Chère Lectrice,

Je suis heureux de te retrouver pour une nouvelle édition de ma Newsletter pour aborder un sujet que je n'ai encore jamais traité : les fusions acquisitions.

Cécile Aboulian, Directeur Equity Capital Market d’In Extenso Finance t'a préparé un excellent article sur les opérations d’acquisition de sociétés cotées.

S'en suit un article de Valentin Aufrand sur l'officialisation du pivot de la Fed, mon émission ainsi que le traditionnel sondage de la semaine.

🇷🇪 Si vous habitez à la Réunion et que vous souhaitez participer au prochain apéro-bourse, faites-le-moi savoir en répondant à ce mail.

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Par Cécile Aboulian, Directeur Equity Capital Market d’In Extenso Finance

Une croissance saine est d’abord alimentée par la croissance dite « interne » ou « organique » c’est-à-dire, la prise de parts de marché par l’innovation produits, le développement à l’international, le recrutement de commerciaux… Mais pour aller encore plus vite, les entreprises misent sur un autre levier, souvent efficace, de la croissance externe.

Pourquoi ?

En procédant à une fusion ou à une acquisition majoritaire, les acheteurs adressent un de leurs intérêts stratégique, financier ou les deux.

Les sociétés vont chercher à bénéficier d’un nouveau portefeuille clients, d’une nouvelle implantation géographique, de nouveaux produits, d’une technologie. Dans ce cadre, elles vont capitaliser sur l’intégration de la cible pour créer des synergies. Des synergies de chiffres d’affaires d’abord ; un chiffre d’affaires supplémentaire peut être généré grâce au portefeuille clients de l’un et aux produits/services de l’autre. Des synergies de coûts ensuite à travers la mutualisation des coûts (dans les fonctions supports, équipes d’encadrement, dans les investissements de production…) les économies d’échelle, le renforcement de la capacité de négociation (notamment sur les achats).

A quel prix se fait une transaction ?

Le prix résulte d’une négociation entre l’acheteur et le vendeur basé sur les prévisions de génération de cash actualisées, les anticipations de synergies de chiffre d’affaires et de coûts ainsi que les coûts mis en œuvre pour l’intégration de la société. Dans le cadre d’une acquisition majoritaire, le prix inclut également une prime de contrôle, car en détenant la majorité, l’acheteur peut intégrer les actifs de la cible comme il l’entend.

Opérationnellement, ça crée de la valeur ?

Une opération est réussie lorsque les synergies de chiffre d’affaires et de coûts attendues sont au rendez-vous et que l’ensemble n’a pas été surpayé. A ce titre, il faut avoir fait un travail d’évaluation en amont de l’acquisition et avoir essayé d’approcher au plus près le montant de chiffre d’affaires supplémentaire généré par la nouvelle entité, les économies de coûts et les frais engagés pour que l’intégration soit réussie.

Comment se font ces opérations ?

Une opération d’acquisition se fait en trois grandes étapes :

Depuis trois ans, les sociétés cotées à Paris ont procédé à plus de 900 acquisitions.

Le portrait-robot de la société acheteuse ?

Une société industrielle qui pèse 4 Mds€ de capitalisation boursière, achète une cible en France sur la base d’un multiple de VE/EBITDA de l’année de la transaction* de 8,2x, soit une légère prime par rapport à son propre niveau de valorisation de 7,8x (prime de contrôle), affiche un profil de croissance régulière et un bilan sain avec un niveau de dette nette sur fonds propres (gearing*) de 34%

Sur le premier semestre 2024, la dynamique acheteuse des sociétés cotées est encore affaiblie par des taux hauts et une concentration des dirigeants sur l’organique.

Investir sur une société qui procède à des acquisitions peut être une bonne option à court terme même si ce n’est pas un pari gagnant à tous les coups. On observe que 56% des sociétés acheteuses surperforment le jour de l’annonce de leur opération. Et à 6 mois, ce sont 53% de ces sociétés qui continuent de surperformer.

Légère surperformance des sociétés acheteuses sur le premier semestre 2024 (vs CAC all tradable)

a.     Exemple 1 : Une société championne de l'acquisition qui s’est construite autour de la croissance externe : PUBLICIS

Publicis est emblématique de la société qui a su capitaliser sur la croissance externe.

Créer en 1926 par Marcel Bleustein-Blanchet, l’agence de publicité a bénéficié de la vision innovante de son fondateur sur la publicité : première régie pour le cinéma dans les années trente, première campagne publicitaire en télé dans les années soixante : « Du pain, du Vin, du Boursin ». Avec Maurice Levy à partir de 1971, ils ont procédé à des acquisitions stratégiques pour s’implanter à l’international : aux Pays-Bas, en Angleterre et aux Etats-Unis dans les années soixante-dix/quatre-vingt. A la mort de son fondateur, en 1996, le rythme des acquisitions s’est accéléré pour être présent en Amérique Latine, au Canada, en Asie, en Inde, au Moyen-Orient, en Afrique.

Pour accroitre ses positions aux Etats-Unis, le premier marché publicitaire au monde, Publicis procède à des acquisitions significatives. Dans le même temps, en 2000, l’anglais Saatchi & Saatchi rentre dans l’escarcelle de Publicis et fait changer le groupe de dimension. Le groupe entre dans le CAC 40 en 2004. En 2006, les investissements dans le numérique deviennent prioritaires (Razorfish en 2009, LBi en 2013, Sapient en 2014…) et l’acquisition de spécialistes de l’analyse des données digitales (Epsilon en 2019) finit de transformer le groupe en spécialiste mondial de la communication et de la data.

b.     Exemple 2 : Une société gourmande qui a payé un trop gros dossier au mauvais moment : Teleperformance

Dans l’intention de renforcer sa position de leader mondial des services aux entreprises en solutions digitales, Téléperformance a fait l’acquisition de Majorel le 8 novembre 2023 pour 3 Mds€. La société aux 8 Mds€ de chiffre d’affaires a ainsi fait l’intégration d’une société de 2 Mds € de chiffre d’affaires avec 82 000 collaborateurs présentant une complémentarité en termes d’implantation géographique.  

A cette annonce, le titre a chuté le 26 avril 2023 de 203 € à 175 €… Le cours de Majorel a lui bondi avec un prix de l’offre extériorisant une prime de 43% par rapport au dernier cours coté. La prime sur Majorel extériorisant une valeur de 3 Mds€, soit un PE* de 17x le résultat de l’année écoulée, environ en ligne avec les ratios de Téléperformance de l’époque.

Les actionnaires de Téléperformance ont considéré que le prix offert ne pouvait être une bonne affaire pour la société malgré les synergies attendues dans un contexte de faiblesse organique du groupe. En réalisant cette acquisition, Téléperformance n’a pas adressé le sujet principal de préoccupation des investisseurs qui était celui de l’intégration de l’IA dans les métiers de Téléperformance. Une intégration horizontale (même activité) alors que le marché attendait une intégration verticale (autres activités).

c.     Exemple 3 : Une société qui, comme une grenouille qui voulait se faire plus grosse que le boeuf, s'est mise en danger à force d'acquérir et de s'endetter : Biosynex 

Entre 2019 et 2021, le chiffre d’affaires de Biosynex, distributeur et fabricant français de tests antigéniques, est passé de 30 M€ à 380 M€ et sa trésorerie de 2 M€ à 130 M€. De quoi faire tourner les têtes… La société qui n’avait fait que trois acquisitions entre 2015 et 2020 en a réalisé 12 entre 2021 et 2023 pour compléter sa gamme de produits. Elle voit alors sa trésorerie fondre comme neige au soleil à 26 M€ fin 2023 avec la comptabilisation de coûts d’intégration importants qui viennent peser sur la rentabilité du groupe. Le rythme effréné des acquisitions rend compliqué les intégrations et le cours dégringole avec une stratégie qui ne convainc pas les investisseurs.

Comme pour tout investissement, il faut s’assurer que les fondamentaux du core business soient bons (cf le portrait-robot de la société acheteuse qui est tout à fait sain). Il faut ensuite s’intéresser aux déclarations des dirigeants et à leurs ambitions en termes de croissance externe. Une société saine, qui cherche à faire des acquisitions ciblées avec un management expérimenté et une vision claire est un prérequis. Une société qui a un historique d’acquisitions réussies peut sembler un bon investissement a priori même si on peut toujours avoir des surprises.

A contrario, certains dirigeant se diront en recherche active de cibles mais trouveront toujours les cibles trop chères ; d’autres chercheront à pallier le manque de croissance organique en faisant des acquisitions mal senties. Dans ces deux cas de figures, il peut être long… voire impossible de bénéficier de la croissance externe sur le cours.

Dans le secteur de la consommation discrétionnaire, on peut retenir l’exemple de Hopscotch qui, depuis trois ans, a procédé à l’acquisition de six sociétés dans le domaine de la communication et des relations publiques et affiche une nette surperformance par rapport au CAC Mid & Small. Son cours est passé de 8 € à 22 € lorsque le CAC Mid & Small est ressorti en baisse sur la période. La société délivre de la croissance et dispose d’une trésorerie nette significative qui lui laisse de la marge de manœuvre pour procéder à des acquisitions et prises de participation stratégiques.

par Valentin Aufrand

La Fed est à la traîne depuis le début de l’année selon la règle de Taylor et prend des risques inutiles à maintenir des taux élevés alors que l’inflation (PCE core, indice de la consommation personnelle) est revenue proche de l’objectif de 2%.

La bonne nouvelle est que Jerome Powell a officiellement ouvert la voie à des baisses des taux de la Fed vendredi dernier, en indiquant que « le moment est venu pour la politique de s'ajuster. La direction à suivre est claire, et le calendrier et le rythme des réductions de taux dépendront des prochaines données, de l'évolution des perspectives et de la balance des risques ».

Le président de la Fed a par ailleurs précisé que « nous [membres de la Fed] ne cherchons pas et n'accueillons pas favorablement une poursuite du ralentissement des conditions du marché du travail ». Cela signifie que la Fed devrait rapidement venir en soutien à l’économie américaine si le marché de l’emploi se dégrade davantage.

Toutefois, la banque centrale américaine devra rapidement baisser ses taux pour revenir à un taux neutre (taux ni stimulant, ni contraignant l’économie), et espérer que ces baisses de taux suffiront pour relancer les secteurs les plus cycliques pour éviter que l’économie américaine tombe en récession.

Les prochains chiffres sur l’emploi et sur la construction de logements seront déterminants pour la tendance des actifs risqués ces prochains mois/trimestres.Le secteur de la construction a un poids relativement faible dans le PIB américain (~5%), mais est le plus cyclique de tous. C’est celui qui se contracte généralement en premier lorsque l’économie américaine tombe en récession.

Parmi les indicateurs de la construction à surveiller, les ventes de logements neufs et l’indice de confiance des promoteurs immobilier par la NAHB seront les plus importants à suivre, car les plus avancés (et fiable) sur l’activité de la construction.

Une nouvelle hausse du taux de chômage et une poursuite du ralentissement du secteur de la construction seraient de mauvais augure pour l’économie américaine et donc les actifs risqués. A l’inverse, une baisse du taux de chômage et une réaccélération du secteur de la construction permettraient de diminuer le risque de récession, ce qui serait de bon augure pour les actifs risqués.

📈 Rebond sur les marchés
🇺🇸 Les États-Unis vont-ils rentrer en récession ?
🌍 Cadrage de 30 sociétés françaises et étrangères
🔐 Bonus : La mort du DCA est finalement reportée

Chaque semaine, sur mes réseaux je te propose de participer à des sondages.

Voici les résultats de celui de la semaine dernière.

N'hésite pas à participer au sondage de la semaine prochaine et à le partager autour de toi pour avoir l'échantillon le plus large possible.

Résultats du sondage sur Twitter puis sur LinkedIn.

Une nouvelle fois, les résultats sont assez différents entre Twitter et LinkedIn. L'ETF MSCI World arrive premier sur LinkedIn alors que c'est le S&P500 qui ressort en tête sur Twitter.

En revanche, pour la suite du classement il n'y a pas de débat : les pays émergents et le Nasdaq-100 arrivent loin derrière.

De mon côté, pas de boule de cristal, je prendrai l'ETF le plus large possible soit le MSCI World (voire même un ETF MSCI ACWI s'il était proposé car il inclut également les pays émergents).

Comme je ne sais pas quels pays vont surperformer dans les 15 prochaines années, alors j'achète les ETF les plus larges possibles pour être sûr d'être investi sur les régions les plus performantes.

C’est la partie “Soyons des adultes”. Avertissements sur les risques.

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